东吴证券预调微调凸现形势严峻流动性有限改吧

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[摘要]

经济加速下行风险仍在，数提“预调微调”凸现形势严峻。由于季节性因素对经济数据有较大影响，1月工业、消费、投资等经济数据不单独公布。但是一些微观数据传递了经济增长并不乐观的信号。首先，从已经公布的数据来看，1月PMI数据反弹力度较小，原材料与能源、生产用制成品等与工业相关的分项指标仍处于收缩区间；1月份全国铁路基本建设投资同比减少76%，固定资产投资同比下降69.6%，创2009年3月以来的新低；1月全社会用电量同比增速约为-7.5%，用电量出现罕见的负增长让市场担忧工业增长。多方面数据显示经济增长加速下滑的风险仍在。其次，从下游两大支柱产业来看，汽车和房地产销售数据仍旧低迷，房地产投资大幅下滑拖累固定资产投资是大概率事件。第三，从进出口数据来看，外围经济低迷，尤其是风险传导至新兴经济体导致东盟需求趋弱，以及内需的明显下滑都需要引起关注。在欧债危机进一步深化的上半年，出口低迷将呈现常态化。最后，毛利率改善带来的工业企业利润反弹无持续性。在经济下滑，工业生产低迷的情况下，企业利润将受到明显的挤压。

从另一个角度来看，政府各个层面的行为似乎也暗示了对经济增长的担忧。

首先，无论是中共中央政治局会议还是央行货币政策执行报告，都屡次提到“预调微调”，温家宝总理更是提出“今年1月份和一季度的经济状况值得关注。要见事早，动作快，预调、微调从一季度就要开始。”1月份进出口增速“双降”引起商务部关注，商务部表示将保持外贸政策的稳定性和连续性，并研究稳定外贸增长的具体措施。虽然没有具体数据，但各省纷纷摸底工业状况，由于工业形势不好，贵州、福建、四川等省相关部门纷纷下发文件或举行会议，要求各地加大项目上马力度，保持经济快速增长。总之，从能够得到的相关信息判断，目前经济形势仍显低迷，经济加速下滑风险仍在。但正是由于经济不确定性的增加，才开启了政策转暖的大门，政策超调风险的减弱使得经济无硬着陆之虞。

流动性有限改善，货币宽松仍谨慎。我们认为一季度后半期流动性将有限改善：

（1）按照14%的货币增长目标，全年贷款在8万亿左右，如果投放仍保持3:3:2:2的节奏，那么2、3月份将投放1.66万亿，据媒体报道2月前两周银行放贷较少，因此，一季度后半期贷款将有较为明显的增长。（2）1月份我国新增外汇占款1409亿元，一改之前三个月负增长的“颓势”，随着欧洲央行在2月底启动“长期再融资计划”，全球避险情绪下降及人民币升值预期加强，热钱流入将使得外汇占款回升。（3）3月公开市场到期资金量为2440亿元，与2月相比有明显增加。

但流动性的改善是有限的：（1）商业银行存贷比较高制约其放贷能力，新增贷款或低于预期；（2）欧债偿还高峰集中于234月，虽然欧洲央行的“长期再融资计划”能够使得国际资本避险情有所降低，但大规模回流新兴经济体的可能性较小。

（3）3月到期资金量较多，但是6月到9月到期资金量都不足200亿元，因此央行可能将部分资金滚动到6月以后。本次下调存准率后，一季度再度下调存准率的概率较小。在央行“经济增长下行压力和物价上涨压力并存”的宏观认识背景下，其对货币宽松仍保持谨慎态度，短期内降息可能性不大。