高考加油短融破局拉开信用债爆发序幕魏家

回顾十年债市变迁，2005年无疑是一个重要节点。

这一年，横空出世，打破了停滞不前的局面，拉开了信用债市场大爆发的序幕；这一年，允许包括商业银行在内的所有机构投资者投资企业债券，为银行间债券市场的发展奠定了基础；这一年，与(,)率先开启信贷试点大门。

在此之前，领导层正式定调发展债券市场，为这场即将到来的债市盛宴创造了前提。

2003年10月，中共十六届三中全会通过了《关于完善社会主义市场经济体制若干重大问题的决定》，明确提出要大力发展资本市场，“积极拓展债券市场，完善和规范发行程序，扩大券发行规模”。

紧接着，国务院在次年初出台了《关于推进资本市河南3家场改革开放和稳定发展的若干意见》，进一步提出将“扩大直接融资”作为首要任务，“鼓励符合条件的企业通过发行企业债券筹集资金，改变债券融资发展相对滞后的状况，丰富债券市场品种，促进资本市场协调发展”。

最早启动的是商业银行次级债，2004年7月，(,)在银行间债券市场公开发行了我国第一只次级债；当年10月，证券公司短期融资券率先开闸；当年底，发行了我国第一只保险机构次级债，国开行则发行了第一只政策性银行次级债。

2004年末，央行发布《全国银行间债券市场债券交易流通审核规则》，此举为企业债券在银行间债券市场上市扫清了障碍，也为银行间发展为债市主板打下了重要基础。

2005年4月，央行、颁布实施了《信贷资产证券化试点工作管理办法》，资产证券化序幕正式拉开。当年末，国开行与建行作为第一批试点单位分别成功发行了第一期贷款支持证券。

真正具备划时代意义的是，2005年5月，发布实施《短期融资券管理办法》，允许符合条件的企业在银行间债券市场发行短期融资券；短融期限不超过1年，放开了发行主体限制，取消了额度审批，利率由企业和承销机构协商确定。

作为国内首个无担保、市场化发行的信用产品，短融填补了信用债市场短期品种的空白，受到了企业的热烈欢迎。很快，(,)、国家开发投资公司、五矿集团、振华港机和(,)5家企业共109亿元短融率先在亮相，发行成本均远低于贷款利率。截至当年末，在7个多月的时间里，短融发行量突破1400亿元，是全年企业债发行量的两倍以上。

“企业短期融资券闸门的打开，对于中国金融市场特别是货币市场的意义深远，将带来许多变革性的影响。”在当时一篇题为《星星之火，可以燎原》的研究体化。报告中，现任证券研究所副所长的王皓宇如是说。

同样影响深远的是，央行主动放松行政管制，采取备案制的发行管理方式，将短融审批时间缩短至20个工作日以内，这为后来交易商协会实行注册制埋下了伏笔。

不仅如此，短融是我国第一个定位于场外市场的信用债品种。在此之前，银行间债券市场主要品种为、和政策性，其他债券品种极少，机构投资者以配置为主，往往持有到期。短融向银行间债券市场注入了久违的新气息。短融开闸，还标志着商业银行投资银行业务的重大突破，商业银行自此开始涉足债券承销业务，加速了其混业经营的步伐。随着债务融资工具的爆发式增长，商业银行很快击败成为债券承销的主力军。

2005年10月，在京举办了“中国债券市场发展会”，央行行长在会议期间细数了中国债券市场发展设计的“十二大失误”。他表示，一直以来，我国发展债券市场的思维主线还是计划经济思想，无论是发行的审批、定价还是出现问题的处理方法，都是行政性的，市场发挥的作用相当有限。周小川指出，我国债券发行面向散户，而不是像国际上信用债的做法——主要面向有能力的机构投资者；散户往往缺乏足够的市场分析能力，风险承担能力较差。

在此思路下，当年底，央行宣布允许包括商业银行在内的所有银行间债券市场投资者投资企业债券，同时简化企业债券交易流通事前审核为核准制。央行希望借此加快企业债券市场向合格机构投资者参与、以场外市场为主的正常轨道转变。

这是一次立竿见影的变革。商业银行掌握了我国金融体系绝大部分资金，是银行间债券市场的主力买方，放开其投资企业债券，令银行间债券市场吸纳信用债的能力迅速放大。从2006年开始，主管的企业债几乎全部将发行场所从交易所转移到了银行间，交易所债市逐渐萎缩。

2006年，爆发了著名的“福禧事件”，为中国债券市场投资者第一次敲响了信用警钟。一位经历过那次危机的债券人士事后称，尽管福禧事件可谓这些年债市第一起兜底，但一旦其演变为无序违约，不仅短融会前途未卜，后续的中票、超短融和定向工具等创新品种亦将很难问世。

无论如何，央行发展债市的第一步，总算有惊无险地走了过来。截至2007年末，共有316家企业累计发行短融7693亿元，余额3203亿元。