高考加油光大证券经济景气度下行股市加杠杆上升魏家

光大证券：经济景气度下行 股市加杠杆上升 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

汇丰PMI初值继续走弱，显著低于市场预期。根据汇丰银行与Markit集团（以下简称“汇丰”）今日公布数据，从可比指标看5月中国制造业PMI预览值继续下降，较上月下降0.1个百分点值49.1%，较4月终值48.9%回升0.2个百分点，景气指数继续处于收缩区间。近期宽松的政策并未带来经济基本面的明显改德比门票1300镑史上最高 曼奇尼：6比1百年一遇善。尽管政策宽松力度不断加码，但降息降准以及信贷加速投放等政策依然没有改变年初以来制造业部门疲弱格局。短期指标显示生产面有所企稳，但大多集中于大型企业，中小企业生产活动持续减弱。股市大幅走牛继续挤压实体经济资金供给，降低宽松政策效果。

生产面疲弱加剧。汇丰PMI产出指数在5月大幅下跌1.6个百分点，至48.4%，延续年初以来的下行趋势，并且跌幅显著扩大。汇丰PMI产出指各位如果有什么解释数显著下降与中采PMI生产指数有所企稳不同。主要原因是汇丰PMI调查样本集中于中小企业，宽松政策推动大企业生产改善，而汇丰PMI生产指数走低反映中小企业生产活动疲弱。高频生产面数据显示，发电量同比跌幅收窄，产能利用率趋于平稳，显示稳增长政策推动大型企业生产活动改善，而中下企业生产前景依然不甚乐观，企业呈现出分化状态。

需求面再度走弱。汇丰PMI新订单指数有所回升，从4月的48.7%继续上行至4月的49.3%，仍然保持在荣枯线以下。新订单指数变化主要受外需改善带动。

随着美元指数在近期走弱，人民币有效汇率升值压力减缓，出口下行压力将一定程度减轻。同时，美国在经历1季度经济低速增长之后，2季度经济有望复苏，带动外需出现企稳。然而发达国家经济复苏依然存在波折，人民币汇率依然高位震荡，出口可能结束3、4月份同比显著下跌状态，但难以明显回升。

而随着国内宽松货币政策推行，近期高频数据显示房地产需求显著回升，但由于高库存和到位资金不足，房地产需求回暖尚未传导至投资端。制造业需求可能继续疲弱。

股市分流实体经济资金加大景气下行压力。2014年下半年以来实体经济疲弱，货币政策被迫宽松，推动股市加杠杆融资，进一步挤压实体经济资金供给的恶性循环继续存在。股市融资余额已经从2014年中的4000亿元飙升至15年5月20日的2万亿元以上，同期银证转账净额累计增加仅2万亿元，4月以来累计增加8000亿元以上。而经济下行压力下货币政策持续宽松，银行间利率已经降至非常低水平，7天质押式回购利率持续位于2%以下，隔夜回购利率降至1%以下，这将推动股市的加杠杆行为，推动股市上涨的同时可能加重对实体经济资金供给的挤压作用。

经济恶化倒逼货币政策进一步放松，股市融资监管需继续加强。虽然政策面持续宽松，但经济下行压力依然持续。经济下行压力之下政策将进一步宽松，除传统的降息降准等宽松货币政策之外，央行将运用PSL、MLF等多种货币政策工具实现货币定向投放。而财政政策也将积极发力，在推进地方政府融资体制改革的同时，通过扩大债务置换等方式，为地方政府融资创造空间，支持基础设施建设企稳。同时，监管层需要继续对资本市场加杠杆行为进行关注，引导资金有效流入实体经济。