东吴证券金融去杠杆实体去杠杆牛

东吴证券：金融去杠杆≠实体去杠杆 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

事件：

5月社会融资规模增量为10,600亿元，市场预期11,900亿元，前值13,942亿元。5月新增人民币贷款11,800亿，前值10,806亿元，市场预期10,000亿元。5月末M2同比增长9.6%，预期10.4%，前值10.5%，连续第四个月增速放缓，并创近年最低增速；M1同比17%，前值18.5%，预期17.6%；M0货币供应同比7.3%，预期6.0%，前值6.2%。

点评：

M2低同比成“新常态”，银行资产端压力将持续存在。我们认为本月M2同比增速的大幅回落，应该是银行大幅赎回（或到期不续）委外所致。央行将M2同比的下降表态为“新常态”，叠加央行对同业项的收紧，这些意味着非银机构及中小银行负债端的紧张局面可能将持续存在，而银行整体的资产规模增速也将持续、显著地放缓。

她的5000元存到中国银行德州分行湖滨北路支行后不翼而飞了；而中国银行德州分行湖滨北路支行则说 “脱虚入实”似乎正在奏效，金融去杠杆≠实体去杠杆。本月信贷数据明显超预期，表明金融去杠杆对经济的负面影响似乎并不大。

我们认为，本次监管层主导的金融去杠杆并不是去除实体杠杆，而是在为了拆解同业存单—同业理财—委外的金融套利链条，这并不会缩减对实体经济的信贷供给，只是减少了资金空转。

债券发行继续遇冷，货币收紧有望牵引信贷利率上浮。发行主体持续从债券融资转向信贷融资，我们判断这最终会引起信贷利率的上浮，但考虑到目前实体经济融资主体中制造业占比仍少，大多数主体具有预算软约束属性，利率上浮对经济的负面影响并不大。

利率策略：银行资产端压力将持续存在，长端下行空间不大。此次M2低同比被表述为“新常态”，意味着未来银行资产规模放缓、机构负债端紧张的局面将持续存在。此外，目前来看央行的金融监管措施对经济的影响不及预期，市场寄希望于看到经济回落引发利率下行的逻辑可能会落空。因此，策略上我们不建议过度参与博弈长端下行的交易。

风险提示：外汇占款数据超预期，经济大幅回落。